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事件：公司披露22 年及23Q1 業績。2022 年，公司實現營收47.22 億元，yoy-5.74%；歸母凈利潤1.25 億元，yoy-47.22%；單Q4，公司實現營收13.80億元，yoy-18.72%；歸母凈利潤0.06 億元，yoy-93.52%。2023Q1，公司實現營收10.46 億元，yoy+0.05%；歸母凈利潤0.52 億元，yoy+25.38%。 水乳膏霜業務實現增長，線上渠道收入占比持續提升。22 年，公司實現營收47.22 億元，同比-5.74%，主因外部不良因素影響、自有品牌升級效益暫未充分實現、人力成本增加、研發投入加大等。分產品來看，22 年水乳膏霜/面膜/品牌管理服務營收分別為35.12/9.05/2.74 億元， 同比+8.45%/-36.32%/-16.97%，營收占比分別為74.37%/19.17%/5.80%，同比+9.73/-9.20/-0.79pct。 分渠道來看，①線上渠道：22 年實現收入42.68 億元，同比-3.38%，占總收入的比重為90.37%，同比+2.22pct。其中，第三方平臺實現收入39.13 億元，同比-4.07%，占總收入的比重為82.87%，同比+1.45pct；自營平臺實現收入3.54億元，同比+5.00%，占總收入的比重7.50%，同比+0.77pct。②線下渠道：22年實現收入4.55 億元，同比-23.35%，占總收入的比重9.63%，同比-2.22pct。 23Q1 毛利率略有下滑，良好費用控制帶動凈利率提升。1）毛利率端，22年毛利率53.12%，同比+1.05pct；23Q1 毛利率53.71%，同比-0.55pct；2）費用率端，22 年銷售費用率43.05%，同比+2.54pct，23Q1 銷售費用率41.25%，同比-2.09pct；22 年管理費用率4.11%，同比+0.25pct，23Q1 管理費用率4.13%，同比-0.19pct；22 年研發費用率1.88%，同比+0.56pct，23Q1 研發費用率2.35%，同比+0.57pct，主要系公司加大研發投入所致；3）凈利率端，22年實現歸母凈利潤0.06 億元，對應歸母凈利率2.64%，同比-2.08pct；23Q1 實現歸母凈利潤0.52 億元，對應歸母凈利率4.98%，同比+1.01pct。 代理業務持續增長，自有品牌升級可期。1）自有品牌方面：品牌矩陣逐步成型，品牌升級可期：打造“2（御泥坊、EDB）+2（大水滴、小迷糊）+N（VAA、御等）”的自有品牌矩陣，持續推進產品升級，其中御泥坊推出微800 玻尿酸次拋精華、微400 抗衰精華等高客單產品；大水滴品牌升級圍繞不同熬夜肌膚問題推出22 點基礎護理、0 點密集護理及3 點緊急護理的產品體系，并打造大單品祛痘精華，實現年銷售量超200 萬瓶；“VAA”推出中性灰修容和小輕罐卸妝膏。 同時，22H2 公司收購日法高奢護膚品牌EDB 并投資法國敏感肌院線品牌PierAugé，進一步完善產品矩陣。22 年疫情影響下品牌升級進程放緩，疫后品牌矩陣逐步完善和升級或將驅動業績高增。2）代理品牌方面：穩健增長，爆品持續打造，打造“1（強生）+5（涵蓋護膚、彩妝、個護、香水和健康食品五大品類）+N（城野醫生、露得清、李施德林、大寶、倍健等）的代理品牌矩陣”，推出多款爆品，例如城野醫生377 美白精華、露得清A 醇、李施德林漱口水等。 投資建議：公司“四雙戰略”持續落地，收購高端品牌伊菲丹補齊品牌矩陣在中高端藍海價格帶的空缺，有望帶動利潤水平提升，承接強生中國業務并逐步步入穩健發展軌道，整體趨勢向好，我們預計23-25 年公司歸母凈利潤分別為2.27/3.14/4.06 億元，同比增速分別為81.9%/+38.4%/+29.3%，對應PE 分別為25X/18X/14X，維持“推薦”評級。 風險提示：行業競爭加劇風險；品牌拓展不及預期；新品研發不及預期。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。
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